新能源汽车的悲剧正在机器人赛道再度上演！威马哪吒踩过的坑，居然没人往心里去

累计融资超6亿元，估值最高冲到5亿美元的机器人公司，2025年全年营收只有433万元。

净亏损6700万元。

四百三十万是什么概念？放在北京，连一套位置像样的三居室都买不到。

这家叫盈合机器人的公司，破产清算的第一次债权人会议很快要在深圳中院召开。美团战投、字节战投、金沙江创投、熊猫资本，圈里叫得上名号的明星机构，全在这一个项目上栽了跟头。

法定代表人沈岗已经被限制高消费，公司成了失信被执行人，27起限制消费案件累计涉及金额371万余元。官网打不开，公众号停更了整整两年。

你要是最近刷到过机器人赛道的利好新闻、打过相关新股、买过科技主题基金，甚至你老家最近刚挂牌了机器人产业园、引入了相关项目，这事跟你口袋里的钱，关系比你想的大得多。

热钱追着样机跑

风投对这个赛道的追捧，已经到了离谱的程度。

2026年前8个月，国内机器人赛道融资额摸到1245.1亿元，已经是2025年全年的两倍。同期超过50家机器人公司挤在上市通道里，仅人形机器人核心企业就有20多家进入辅导或申报阶段，等着在港股挂牌的相关企业有46家。

二级市场的情绪同样烧得发烫。宇树科技登陆科创板，盘中市值一度冲破4000亿元。

一级和二级市场还形成了诡异的正向循环：企业拿到融资抬估值，砸钱冲IPO，上市预期反过来再推高一级市场报价。

估值跳涨的速度，比产品迭代快得多。智平方的估值从100亿涨到200亿用了126天，自变量用了124天，星海图49天，千寻智能只用了33天。有业内人士形容，这轮融资的钱还没走完交割流程，项目方已经通知下一轮估值翻了倍。

估值在天上飞，营收在地上爬。

2025年前10个月，国内具身智能领域一级融资总额超500亿元，可第一梯队所有公司全年的营收加总，还不到100亿元。融进来的钱，是全年营收的五倍还多。到2026年上半年融资额冲到935亿元，营收的增长曲线，连融资的车尾都追不上。

你以为热钱是在赌技术落地？错了，不少钱赌的是IPO的击鼓传花，只要能挤上市，总不愁有人接盘。

这里多提一句，所有行业分析都不构成投资建议，市场有风险，追热点之前先摸清楚自己的风险承受能力，别把风口当成稳赚的买卖。

订单和产能全是水分

比营收跟不上更危险的，是整个赛道从订单到产能，全掺了水。

高盛2025年底调研了国内9家人形机器人供应链企业，这些厂规划的产能规模，折成等效单位在10万台到100万台之间。而高盛对2035年全球人形机器人总出货量的预测，也才138万台。

相当于国内几家供应链规划的产能上限，已经顶到了十年后的全球总需求。

更吊诡的是，没有一家供应链企业拿到了匹配产能的大额实单，连明确的生产时间表都拿不出来。

高盛中国工业科技研究主管杜茜解释，企业先做前瞻产能布局，拿到订单再调整是正常商业决策。单看一家企业确实合理，可全行业几十上百家主体都照着最高预期铺产能，需求放量的时间又迟迟定不下来，最后过剩的产能谁来消化？

这和2017年前后的新能源汽车赛道一模一样。当年近500家新势力车企涌进来，各地工厂的规划产能动辄二三十万辆，最后活下来的不到十分之一，400多家企业破产倒闭，留下一堆闲置的工业用地和生产线。

客户端的猫腻更经不起查。

梅卡曼德创始人邵天兰在公司上市第十天，就在朋友圈发长文，直接点破部分具身智能企业靠“数采中心”和关联交易刷虚假收入，还点名了正在冲IPO的银河通用。

有从业多年的数据采集商自述，业内一笔几百万元的交易，一方买硬件、一方买数据，全程没有实物交割，全是账面走账。资金转三四个主体回到原点，每家公司的财报上都多了一笔好看的订单流水。不少冲IPO的公司主动找上门，要互相采购硬件和数据，联手做高流水。

所谓机器人“进厂打工”的落地故事，也有不少水分。多位具身智能行业人士透露，很多宣传里的进厂项目根本没落地，要么是拍了演示视频就撤，要么是短时间测试不算正式商用。苹果、华为这类3C大厂本来就不让带摄像头的机器人进代工厂，怕生产工艺泄露。再说单台机器人入厂成本要六十多万，得降到25万左右才算得过经济账，现在绝大多数项目根本不具备商业化条件。

还出现了“投资人即客户”的怪象。银河通用中了宁德时代2.36亿元的采购项目，可宁德时代本身就是银河通用B轮的领投方。合同是真的，收入也过了审计，可剔除关联方之后的真实复购率有多少？股东贡献的订单，上市之后还能不能持续？全是问号。

监管已经闻到了味道。2026年9月，监管层向投行发出非正式窗口指导，提高人形机器人企业的IPO审核门槛，重点核查营收的真实性和可持续性。港交所也在检讨特专科技公司的上市规则，市值门槛大概率要调整。有业内人士估算，剔除数采中心相关的注水收入，部分公司的估值直接要砍六七成。

最后买单的不会只有资本

很多人说，风险投资本来就是九死一生，死一批创业公司很正常，行业出清之后剩几家龙头就好了。

这话只说对了一半。资本亏了可以记在投资组合的坏账里，可泡沫破裂的成本，从来不是只有资本承担。

回头看哪吒汽车的结局就懂。母公司合众新能源2025年进入破产程序，开债权人会议的时候账上只剩1500万元，确认的债权有51亿元，还欠着5000多名职工的工资和补偿金4.6亿元。

51亿债权背后，是几百家上下游中小供应商的应收账款。小工厂可能就等着这笔钱发工资、付原料款，一笔坏账直接就能拖垮一家厂。4.6亿的职工债权背后，是5000多个等着钱还房贷、交学费的普通家庭。

这轮机器人赛道的资金结构，比当年的新能源汽车更值得警惕。

熙诚致远总经理许峻铭透露，现在市面上的具身智能基金，LP里八到九成都带国资或地方政府背景。经济学者姚洋给出过更直接的判断：总规模约15万亿的地方政府引导基金，未来几年会出现不少破产的情况。

地方国资现在既是行业最大的出资方，也是最大的客户。2026年上半年具身智能相关招投标合同金额24.51亿元，金额排名前十的订单里，地方国资和产业平台占了8席，贡献了约九成的采购额。

左手投钱给创业公司，右手下单买产品，再靠订单数据冲IPO，这是现在不少地方扶持机器人产业的默认闭环。模式本身有其合理性，就像当年新能源汽车初期靠政府补贴启动市场，可一旦各地跟风一哄而上，技术路线、商业模式还没跑通就砸钱铺摊子，重复投资和资源错配的风险会越堆越高。

国家发改委一年内两次就机器人产业过热发声，2026年8月那次明确要求产业布局因地制宜，坚决防止盲目跟风、一哄而上。可地方招商、产业园建设的惯性，不是喊停就能立刻刹住的。

回到盈合机器人的破产案，熊猫资本在这个项目上投了7000万元，创始合伙人李论公开要求控股方给说法，曝出的细节足够刺眼：公司还没稳定现金流的时候，部分核心高管税后年薪就开到300多万，创始团队成员拿过500万年终奖，甚至花2800万元装修了2600平方米的办公室。盈峰集团被曝在爆雷前通过股权转让套现超1亿元。

这些信息尚未全部核实，但已经戳破了很多明星创业公司的窗户纸：融来的钱到底有多少砸在了技术研发和产品打磨上，有多少花在了撑门面、发高薪、造排场的无效成本里？

风投亏了钱，可以靠其他项目的收益平账。可供应商的货款、员工的工资、地方投入的公共资金，没有缓冲垫。

瑞银证券分析师王斐丽判断，目前人形机器人领域竞争激烈，不少企业做的是低门槛、技术含量不高的重复性产品，未来生存压力会非常大。智源研究院行业研究中心负责人倪贤豪把当下格局比作十年前的百团大战，认为最终能存活下来的只有头部两三家。

新兴产业从狂热到出清是必然规律，没人反对。真正要追问的是，出清的成本最后由谁承担？

新能源汽车从资本狂热到行业出清，用了大概五年，留下了烂尾工厂、数十亿供应商坏账和上万名失业员工。机器人赛道从2025年全面走热，到2026年就出现明星公司破产清算，连两年都不到。

速度越快，出清来得越急，砸下来的痛感就越直接。

没人否认机器人和具身智能是未来十年确定性最高的技术方向之一。可方向正确，不代表所有公司都能活到终点，更不代表吹上天的估值都有支撑。

当融资额是营收的五倍，当规划产能顶到十年后的全球需求，当最大的买家就是最大的出资方，当订单在关联方手里空转，泡沫的浓度已经到了不能装看不见的地步。

盈合不会是最后一家倒下的明星公司。

等下一批裸泳者现形的时候，你觉得这次会是谁先掏出钱来买单？